Brendan Foody, de Mercor, acusa a Sequoia de utilizar trucos de valoración basados en la «doble fijación de precios»

Recientemente, los fundadores y quienes se han convertido en inversores han estado compartiendo en X sus historias de terror sobre el maltrato por parte de las empresas de capital riesgo. Las quejas van desde que los inversores se quedan dormidos durante las reuniones de presentación hasta que sugieren que un fundador debería despedir a un cofundador.

Brendan Foody, cofundador de la plataforma de talento en IA Mercor —cuya última valoración ascendió a 10 000 millones de dólares—, llegó incluso a señalar a Sequoia, posiblemente una de las firmas de capital riesgo más prestigiosas del mundo.

«La “estafa de Sequoia” es peor que una simple historia de terror», escribió Foody en X. «En los últimos seis meses, he visto unas seis rondas de financiación en las que Sequoia invierte en dos tramos. Todo el mundo finge que solo se ha aplicado la valoración más alta. Los fundadores tergiversan esto ante sus empleados y luego también lo venden a los inversores ángeles».

TechCrunch ya ha informado anteriormente sobre fondos de capital riesgo que invierten en una misma ronda con valoraciones diferentes. Según este mecanismo, la firma líder de capital riesgo invierte una parte significativa de su capital a una valoración más baja y preferencial, mientras que destina una cantidad mucho menor a un precio drásticamente más alto. La enorme valoración «de titular» que se anuncia crea la percepción de un ganador dominante en el mercado, ocultando el hecho de que el precio medio real de entrada del inversor principal fue significativamente más bajo.

La disparidad puede ser enorme. Por ejemplo, cuando Serval, una startup de asistencia técnica informática basada en IA, anunció una ronda de Serie B de 75 millones de dólares con una valoración de 1.000 millones de dólares, el comunicado no revelaba toda la historia. Según The Wall Street Journal, el punto de entrada más bajo real de Sequoia valoraba la empresa en tan solo 400 millones de dólares, menos de la mitad de la cifra anunciada. La diferencia entre esas dos cifras es la brecha entre la percepción y la realidad que Foody está señalando.

Serval no es el único caso. En Aaru, una startup que utiliza la IA para simular el comportamiento de los usuarios con fines de investigación de mercado, el inversor principal, Redpoint, respaldó a la empresa con una valoración de 450 millones de dólares, a pesar de que se había anunciado una cifra de 1.000 millones de dólares.

Shaun Maguire, de Sequoia, rebatió directamente la descripción de Foody. «Sinceramente, he observado este tipo de comportamiento en algunas ocasiones, pero creo que es injusto calificarlo de “estafa de Sequoia”», escribió Maguire en respuesta a Foody en X. «Esto ha ocurrido aproximadamente cinco veces durante mis siete años en Sequoia. Lo que ocurre es que otros inversores están dispuestos a pagar un precio elevado por una empresa en auge —normalmente del ámbito de la IA— a múltiplos superiores a lo que nosotros estamos dispuestos a pagar. Por eso intentamos desvincular la relación de desarrollo de la empresa con nuestro socio del capital, y esto da lugar a dos rondas de financiación con valoraciones diferentes en un breve intervalo de tiempo.

«No tengo constancia de nada sospechoso en este caso», continuó Maguire, «pero si tú lo has visto, me encantaría saberlo. El capital riesgo es un juego que se repite, así que simplemente no tiene sentido que intentemos engañar a la gente. Y si alguien lo ha hecho, me encantaría saberlo. Y, en general, enhorabuena por el éxito de Mercor; para nosotros fue una oportunidad perdida».

La respuesta de Maguire enmarca esta práctica como una realidad del mercado más que como una maniobra deliberada: Sequoia, sugiere, simplemente no está dispuesta a pagar lo que los competidores están dispuestos a pagar por las operaciones más cotizadas, por lo que estructura su participación de forma diferente. Que esa explicación se sostenga por completo depende de una cuestión que Maguire no aborda: qué les están diciendo los fundadores a quienes aún no conocen la existencia del tramo inferior.

Aunque Sequoia parece ser la que utiliza este mecanismo de fijación de precios con mayor frecuencia, Foody reconoció que no es la única empresa que recurre a esta táctica. Y, si bien las estructuras de doble precio sin duda inflan el valor percibido de una startup y ayudan a atraer a los mejores talentos, calificar esta práctica de «estafa» puede ser ir demasiado lejos.

Esto se debe a que, en teoría, las opciones sobre acciones de los empleados deberían valorarse en función del valor combinado de todos los tramos —y no de la cifra que aparece en los titulares—, según Jason Woo, socio especializado en valoración y modelización financiera de Armanino, cuya empresa proporciona las tasaciones independientes 409A que utilizan las startups para fijar los precios de las opciones. Se supone que una valoración 409A debe reflejar el valor de mercado justo de una empresa, ofreciendo a los empleados un precio de ejercicio independiente de cualquier valoración que se anuncie en un comunicado de prensa.

Pero hay una trampa: se considera generalizado que las valoraciones 409A tienden a ser bajas. Dado que un precio de ejercicio más bajo supone una menor carga fiscal para la empresa, existe un incentivo estructural para mantener esa cifra a la baja. La tasación que se supone que debe proteger a los empleados de una valoración publicitaria inflada tampoco se esfuerza especialmente, por su propia naturaleza, en alcanzar el límite superior del rango.

La cuestión de los inversores ángeles es más complicada. A diferencia de los empleados, los inversores ángeles firman cheques, no reciben opciones. No hay ningún tasador independiente que se interponga entre un inversor ángel y la cifra que el fundador decida compartir.

La estructura de doble precio es solo una de las formas en que los fondos de capital riesgo y los fundadores manipulan la percepción del éxito en un mercado hipercompetitivo. Otra táctica, más extendida, consiste en manipular o exagerar abiertamente los ingresos recurrentes anuales (ARR).

El inversor de capital riesgo Niko Bonatsos, un veterano de General Catalyst que recientemente fundó Verdict Capital, abordó este tema durante uno de los eventos de TechCrunch celebrados en Atenas el mes pasado. «En Verdict invertimos principalmente antes de que haya métricas, antes del producto, antes de que la empresa haya tomado forma por completo, pero tengo una cartera de inversiones anteriores y, a veces, las conversaciones son reveladoras. Recibo una llamada o un correo electrónico con una cifra de ARR muy elevada. Pienso: “No recordaba que a esa empresa le fuera tan bien”. Así que me pongo en contacto con el fundador: “¿Qué ha pasado? ¿Por qué las cifras son tan buenas?”. Y la respuesta es: “Ah, sí, son 365 veces los ingresos que obtuvimos ayer porque una de nuestras campañas ha tenido mucho éxito”. Así que sí, algunos de estos términos han perdido su significado».

Foody se negó a hacer más comentarios. Sequoia no respondió de inmediato a una solicitud de comentarios.

— Con información adicional de Connie Loizos